导读
【资料图】
8月15日，OMO及MLF利率分别调降10bp、15bp。我们始终强调国内利率中枢下移没有结束。继6月后第2次降息，稳增长兼顾防风险，利率调降的步伐依然没有结束。预计8月LPR利率将跟随式调降，不排除降息步长超过15bp的可能，同时降准窗口可能提前。考虑到经济恢复尚不牢靠，我们预计汇率仍将维持双向波动，利率债仍有投资机会，权益端关注宽货币和降息带动的成长的红利两类资产。
摘要
1、8月15日，OMO及MLF利率分别调降10bp、15bp，超出市场预期。近5年来看，15bp的降息步长并不常见。复盘过去，不难发现，2014-2016年的降息周期中，中国人民银行的降息步长多为25bp，但此后由于货币政策框架的调整降息步长多为5或10bp，仅仅在疫情刚爆发之后的2020年4月，出现过20bp的降息步长，单次15bp 的降息幅度体现出当前政策层力度明显升温。
2、这是继6月之后的第二次降息，作用上稳增长为主兼顾防风险。我们前期多次强调，“本轮库存和盈利周期都将呈现U型底，信用周期也将在底部震荡，政策空间有待进一步释放，降息、降准皆可期”。眼下降息周期的进一步提速，指向推动宽信用，助力经济复苏，同时在信用事件催化下兼顾防风险，合理应对地方债务以及金融机构改革相关问题。整体来看，利率调降对经济的推动值得期待。
3、我们认为，两次降息后，利率调降的步伐远未结束，无论是政策利率，还是LPR以及存量贷款及存款利率的调降，降息周期还在中途，此外关注3季度降准落地的可能。我们多次强调，根据根据MLF- LPR利差来看，我们预计1年期、5年期LPR分别较MLF多出5、10BP左右的调降空间。由于MLF利率单次调降步长加码，不排除5年期LPR降息步长超过15bp的可能。我国按揭贷款利率普遍采用LPR+加点的方式，尽管LPR调降普惠所有存量贷款，但相较新发放贷款利率，存量贷款利率最多高出100bp以上，可能导致单月月供相差10%，央行吹风下，存量贷款利率调降的推进值得关注。同时，为了缓解净息差压力，存款利率的调降也将跟随。此外，宽货币升温，后续MLF到期压力加大，叠加政府债供给压力增大，不排除降准落地的可能。
4、利率调降后，人民币汇率短期小幅承压，利率债仍有投资机会，权益端关注成长股及高股息红利资产。经济恢复尚不牢靠、政策利率调降的背景下，我们认为人民币汇率短期内大概率仍在7.3附近双向波动。考虑到信用周期在底部震荡，“资产荒”仍将延续，流动性宽松和利率中枢下移将驱动长端利率仍有下行空间。权益资产，关注宽货币加低利率导向下，高股息红利资产及成长风格的投资机会。
5、风险提示：地产链复苏不及预期，持续拖累经济，延长经济磨底的时间。
目录
正文
1. 如何看待OMO及MLF非对称降息？稳增长兼顾防风险
事件：8月15日周二，根据公开市场业务交易公告，为对冲税期高峰等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，中国人民银行开展4010亿元一年期MLF操作，利率下调15个基点至2.5%，此前为2.65%。同时，中国人民银行进行2040亿元7天期逆回购操作，中标利率调降为10个基点1.8%，此前为1.9%。数据显示，当日4000亿元MLF和60亿元逆回购到期，8月MLF到期量为2023年2月以来新高。
近5年来看，15bp的降息步长并不常见。复盘过去，不难发现，2014-2016年的降息周期中，中国人民银行的降息步长多为25bp，但此后由于货币政策框架的调整降息步长多为5或10bp，仅仅在疫情刚爆发之后的2020年4月，出现过20bp 的降息步长，单次15bp 的降息幅度体现出当前政策层力度明显升温。
这是继6月之后的第二次降息，作用上稳增长为主兼顾防风险。我们前期多次强调，“本轮库存和盈利周期都将呈现U型底，信用周期也将在底部震荡，政策空间有待进一步释放，降息、降准皆可期”。眼下降息周期的进一步提速，指向推动宽信用，助力经济复苏，同时在信用事件催化下兼顾防风险，合理应对地方债务以及金融机构改革相关问题。整体来看，利率调降对经济的推动值得期待。
2. 后续货币政策有何期待？LPR调降、降准皆可期待
两次降息后，利率调降的步伐远未结束，预计8月LPR利率也将调降，不排除降息步长超过15bp的可能。我们多次强调，根据根据MLF- LPR利差来看，我们预计1年期、5年期LPR分别较MLF多出5、10BP左右的调降空间。由于MLF利率单次调降步长加码，不排除5年期LPR降息步长超过15bp的可能。原因在于，自2019年8月LPR改革以来，1年期LPR一共下调9次累计76bp，5年期以上品种共下调7次累计65bp，5Y-1YLPR利差已从90bp收窄到65bp，但距离过去“底部”还存在10bp左右的空间。
我们认为，存量贷款利率的调降以及存款利率的进一步下调，也没有结束。我国按揭贷款利率普遍采用LPR+加点的方式，也就是说LPR调降主要影响的是基准，但既定的加点幅度不会受此影响。2021年底以来，5Y-LPR累计下调45bp，但相比基准利率，新发放按揭贷款的加点空间持续压缩，从正的98bp的左右下降到-16bp。这意味着，尽管LPR调降普惠所有存量贷款，但相较新发放贷款利率，普遍高出100bp左右，可能导致单月月供相差10%。存量房贷利率调降的同时，为了缓解净息差压力，存款利率的调降也没有结束。
此外，宽货币升温，后续MLF到期压力加大，叠加政府债供给压力增大，不排除降准落地的可能。降准方面，基准情形下，如果至2023年底广义货币供给M2小幅下降，年度增速为10.8%，降准方面也还有普降25BP的空间。8月起MLF到期压力加大，叠加政府债供给压力增大，不排除降准落地的可能。
3. 降息影响几何？汇率短期承压，利率债、红利占优
考虑到本轮库存和盈利周期都将呈现U型底，信用周期也将在底部震荡，利率调降后，人民币汇率短期维持双向波动，利率债仍有投资机会，权益端关注成长股及高股息红利资产。随着经济企稳，主动去库的动能将放缓，但由于需求弹性有限，被动去库还会延续，也就意味着这一轮库存周期和盈利周期的底部大概率是个“U型底”。经济恢复尚不牢靠、政策利率调降的背景下，我们认为人民币汇率短期内大概率仍在7.3附近双向波动。考虑到信用周期在底部震荡，“资产荒”仍将延续，流动性宽松和利率中枢下移将驱动长端利率仍有下行空间，需要看到宽信用持续落地才是反转节点，这个节点至少要等到三季度末或四季度中。权益资产，关注宽货币加低利率导向下，高股息红利资产及成长风格的投资机会。
4.风险提示
地产链复苏不及预期，持续拖累经济，延长经济磨底的时间。
本文源自：券商研报精选
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